這篇文章將教你 Delta 對沖是如何運作的，以及如何在交易中使用它。
Delta 對沖在我們交易期權時是一個極其重要的話題。請記住，我們在交易期權時，大部分時間都希望保持方向上的中性。
隨著市場變化和股票波動，我們的頭寸也會隨之變化。Delta 對沖，就是我們在這種動盪之中維持自己觀點的方式。更多內容稍後展開。
首先，關於交易方向有幾點要說：
如果我們想交易方向，大多數時候交易股票更有意義。這是因為股票只暴露 Delta 一種風險，也就是我們對股票價格變動的敞口。
請記住，這場遊戲的核心在於建立一個出色的觀點，並把它很好地表達出來。這才是我們賺錢的方式。
所以，如果我們手裡只有方向上的 Delta 觀點，那麼去交易一個只暴露這種敞口的產品才說得通！
期權擁有的風險敞口不止 Delta 一種。
我們能接觸到所有的希臘字母（Greeks），這很棒。Delta、Gamma、Vega、Theta，等等。
如果我們能把 Delta 從方程裡移除，就能獲得我們真正想要的敞口——Gamma、Theta 和 Vega（這些敞口是標的資產無法提供的）。 這些敞口 正是期權吸引我們的地方。
下面用一個例子來說明 Delta 對沖是怎樣運作的：
假設我們決定賣出一個跨式組合（straddle），標的資產價格為 $200。我們賣出一張行權價 200 的跨式組合。
下面這張圖展示了這個跨式組合可能長什麼樣。
- 黑色虛線是 $0 PnL 線。
- 藍線是我們到期時的 PnL。
- 藍線的頂部是今天的價格，也是我們的 PnL 最大值。
我們可以看到，隨著價格向任一方向移動，我們的 PnL 也隨之變化。我們的盈虧平衡點在黑色虛線處。
但是，當你在券商的 PnL 分析器裡查看時，還會看到另一條線。
這是一條看起來更平緩的線，我們稱之為"瞬時" PnL。它是我們的 PnL 當下 的樣子。
這一點很重要，是因為你可以隨時平倉或開倉你的期權頭寸。
你不需要等到到期。這意味著，隨著市場實時變化，你的頭寸也在實時變化。
注：隨著我們接近到期日，瞬時 PnL 會逐漸變成到期 PnL。
在上圖中，紫色線代表我們今天建倉的一筆交易的瞬時 PnL。
因為時間還沒有流逝，在我們賣出時的價格上，PnL 基本為 0。而如果股票立刻開始大幅波動，我們就會開始虧錢。
但我們還注意到了什麼？這條線非常平緩。事實上，股票價格的微小變動似乎對我們的交易 PnL 沒有任何影響。
這是因為當我們賣出這個跨式組合時，我們的 Delta 敞口是 0！
這意味著股票價格的變動並不會影響我們的 PnL！
所以你可以看到，跨式組合在方向上是中性的，至少在建倉之初（也就是你建立這個頭寸的時候）如此。
在瞬時 PnL 保持平緩的區域裡，我們並不怎麼在意方向。我們對它的敞口實際上為 0。
如果股票漲到 $199 或 $201，對我們來說都無所謂。
但是，當股票從比如說 $200 漲到 $210 時，會發生什麼？
現在我們在股票價格軸上更靠右了。突然之間你會看到，如果股票繼續上漲，我們開始虧錢；而如果股票下跌，我們實際上會賺錢！
我們不再是毫無方向了。我們現在有了 Delta。
準確地說，我們現在處於空頭 Delta。這意味著，如果股票下跌我們就賺錢，如果股票上漲我們就虧錢。
這對我們的交易意味著什麼？
我們最初建倉這筆交易時，並沒有方向觀點。我們認為波動率太貴，所以構建了一筆交易來表達對波動率的看法，而不帶方向。
但現在我們是空頭 Delta，我們需要麼把這份風險移除，要麼把它納入我們的論點（即我們認為股票會下跌）。
但很多時候，當我們建立這類交易結構（平值跨式組合，ATM Straddle）時，之所以這麼做，正是因為我們沒有方向觀點。
這就導致我們需要把現在持有的空頭 Delta 移除。
我們為什麼要這樣做？
因為我們仍然想要其他希臘字母的敞口！
即便在股票已經上漲之後，我們依然是 Theta 多頭、Gamma 空頭和 Vega 空頭——這些才是我們真正想要的敞口。但我們不想要那份空頭 Delta。
那我們如何移除空頭 Delta？我們可以買入帶有多頭 Delta 的東西。
什麼擁有多頭 Delta？股票！
想想看。我們當前持有一個頭寸：股票下跌時我們賺錢，股票上漲時我們虧錢。那麼，我們可以交易哪種資產，使其在股票上漲時我們賺錢、股票下跌時我們虧錢？股票！
通過買入足以中和我們空頭 Delta 數量的股票，我們就可以把這個風險從頭寸中對沖掉，從而回到我們最初的敞口狀態！
回到我們的例子……
假設股票漲到 $210 之後，我們的 Delta 現在是 -50。
也就是說，我們是 50 個 Delta 空頭。做空 50 個 Delta，意味著股票上漲 1 美元，我們虧 50 美元；股票下跌 1 美元，我們賺 50 美元。
那我們如何把它中和？我們可以進入市場買入 50 股股票！
現在，當股票上漲 1 美元時，我們的跨式組合會虧 50 美元，但同時我們的 50 股股票會賺 50 美元。兩者相抵，淨收益為 0。
而當股票下跌 1 美元時，我們的跨式組合會賺 50 美元，但同時我們的 50 股股票會虧 50 美元，同樣相抵，淨收益為 0。
因此，我們可以說我們新的"總頭寸"（跨式空頭 + 50 股股票）擁有 Delta 中性的敞口。
上圖中的橙色線，展示了我們新的瞬時 PnL 在 1）股票漲到 $210、以及 2）我們用股票對沖了 Delta 之後是什麼樣子。我們的瞬時 PnL 現在在當前價格附近是平的，也就是說，我們回到了 Delta 中性！
我們剛才講的就是所謂的 Delta 對沖。
它讓我們即使在頭寸開始對我們不利時，也能繼續持有。
回到我們的例子：
假設股票繼續上行。它從 $210 漲到 $220。
此時，我們的跨式組合上有 150 個 Delta 空頭。
這意味著我們需要再去買入 100 個 Delta。為什麼？因為我們已經持有 50 股（多頭 50 Delta）。所以再買入 100 股，我們就又回到了 Delta 中性。
注：取決於你的券商，它可能會把你的股票和跨式組合的 Delta 加總在一起，也可能分開計算。這是你需要根據自己的設置去確認的事情，但搞清楚如何計算你的 Delta 敞口很重要。
如果它是合併計算的，你的總 Delta 敞口就是它顯示的數字。如果券商把股票和跨式的 Delta 分開計算，你就需要做一些加/減運算來算出總 Delta 敞口。
所以現在我們跨式組合上是 -150 Delta，股票上是 +150 Delta。
一個重要提醒：
我們不想在股票徹底脫離我們、一路狂奔時還不停地對沖。到了某個時點，我們必須承認自己錯了。我們最初的論點是股票會停留在一個給定的區間內。所以，如果股票只是一路向下、向下……那我們就得承認自己錯了，並承受這筆虧損。
我們不可能永遠都對，但 Delta 對沖能讓我們留在一個我們仍認為具備優勢的頭寸裡。
但股票並不總是上漲……如果它跌回去呢？
如果股票跌回 $210 會發生什麼？突然之間，我們的跨式組合會是 -50 Delta，而我們的股票是 +150 Delta。
我們想要把它平衡回來，所以此時只需賣出 100 股我們的股票，就能讓跨式組合回到 -50 Delta、股票回到 +50 Delta（淨 Delta 為 0）。
你應該多久對沖一次 Delta？
我相信你現在一定在想：我什麼時候才該去對沖頭寸？如果我的 Delta 從 0 變成 -1，我是不是要立刻去買一股？
這完全取決於你的風險承受能力。
想像一下，你在一個跨式空頭頭寸上有 -150 Delta。這意味著股票價格每變動 1 美元，你的 PnL 波動就是 $150。如果你的賬戶規模是 $5000，那這 150 個 Delta 就相當巨大，尤其是當你真正想交易的是波動率的時候。
但如果你的賬戶是 $100,000 呢？那這個數字突然就變得非常小了。所以，具體要在哪個 Delta 水平上對沖，由你自己決定。如果這點 Delta 無關緊要，你就沒必要去對沖它。
我知道有些交易者會不同意我的看法，他們說"如果你不是完全 Delta 中性，你就不算真正在交易波動率"——從某種意義上看，他們是對的。
不過他們思考的角度和我不同，這也是我通常會這樣回應的原因：
如果一點點 Delta 敞口成了我一筆交易賺錢還是虧錢的關鍵，那我應該去找一個更好、更大的優勢。
對於我所做的交易而言，Delta 對沖本身並不是頭寸。它讓我能在標的價格出現一定波動時，仍然留在交易裡——前提是我認為波動率的這塊優勢大到足以支撐這種擺動。
一個關於賣出看漲期權的有趣實驗。
假設我們賣出了上面例子中那隻股票的平值看漲期權。我們會持有一個看漲期權空頭。我們的 Delta 敞口會是什麼樣？
從上圖中你可以看到，如果我們做空 1 張看漲期權，我們大約會做空 50 個 Delta（有時是 0.5×100，因為 100 是一張期權所代表的股票數量）。我們也能看到我們的 Delta 在不同價格下是如何變化的。
假設我們立刻就決定去對沖 Delta，因為我們想賣出一張看漲期權並同時對沖掉 Delta。按照前面講過的做法，我們會進入市場買入 50 股股票。現在請看下面這張圖。
當我們買入 50 股股票來對沖 Delta 時，我們的看漲期權空頭加上這 50 股股票，就等於一個跨式組合（看看收益圖，它就是跨式組合！）。這是因為我們現在擁有了和跨式組合相同的風險敞口，關於這一點我們會在另一篇文章裡深入講解合成頭寸（synthetics）。
結論
Delta 對沖很重要。在我的交易生涯中，它無數次成為我實現期望值（EV）的關鍵一環。隨著時間推移，我減少了對沖 Delta 的頻率，並開始接納這個決定所帶來的部分波動。我發現這對我更奏效，但這並不意味著沒有其他可行的方式。
這僅僅是 Delta 對沖的入門，在後續的文章裡，我們會更深入地探討它的運作方式，以及在你的投資組合中實施它的不同策略。
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交易順利，
~ A.G.