这篇文章将教你 Delta 对冲是如何运作的，以及如何在交易中使用它。
Delta 对冲在我们交易期权时是一个极其重要的话题。请记住，我们在交易期权时，大部分时间都希望保持方向上的中性。
随着市场变化和股票波动，我们的头寸也会随之变化。Delta 对冲，就是我们在这种动荡之中维持自己观点的方式。更多内容稍后展开。
首先，关于交易方向有几点要说：
如果我们想交易方向，大多数时候交易股票更有意义。这是因为股票只暴露 Delta 一种风险，也就是我们对股票价格变动的敞口。
请记住，这场游戏的核心在于建立一个出色的观点，并把它很好地表达出来。这才是我们赚钱的方式。
所以，如果我们手里只有方向上的 Delta 观点，那么去交易一个只暴露这种敞口的产品才说得通！
期权拥有的风险敞口不止 Delta 一种。
我们能接触到所有的希腊字母（Greeks），这很棒。Delta、Gamma、Vega、Theta，等等。
如果我们能把 Delta 从方程里移除，就能获得我们真正想要的敞口——Gamma、Theta 和 Vega（这些敞口是标的资产无法提供的）。 这些敞口 正是期权吸引我们的地方。
下面用一个例子来说明 Delta 对冲是怎样运作的：
假设我们决定卖出一个跨式组合（straddle），标的资产价格为 $200。我们卖出一张行权价 200 的跨式组合。
下面这张图展示了这个跨式组合可能长什么样。
- 黑色虚线是 $0 PnL 线。
- 蓝线是我们到期时的 PnL。
- 蓝线的顶部是今天的价格，也是我们的 PnL 最大值。
我们可以看到，随着价格向任一方向移动，我们的 PnL 也随之变化。我们的盈亏平衡点在黑色虚线处。
但是，当你在券商的 PnL 分析器里查看时，还会看到另一条线。
这是一条看起来更平缓的线，我们称之为"瞬时" PnL。它是我们的 PnL 当下 的样子。
这一点很重要，是因为你可以随时平仓或开仓你的期权头寸。
你不需要等到到期。这意味着，随着市场实时变化，你的头寸也在实时变化。
注：随着我们接近到期日，瞬时 PnL 会逐渐变成到期 PnL。
在上图中，紫色线代表我们今天建仓的一笔交易的瞬时 PnL。
因为时间还没有流逝，在我们卖出时的价格上，PnL 基本为 0。而如果股票立刻开始大幅波动，我们就会开始亏钱。
但我们还注意到了什么？这条线非常平缓。事实上，股票价格的微小变动似乎对我们的交易 PnL 没有任何影响。
这是因为当我们卖出这个跨式组合时，我们的 Delta 敞口是 0！
这意味着股票价格的变动并不会影响我们的 PnL！
所以你可以看到，跨式组合在方向上是中性的，至少在建仓之初（也就是你建立这个头寸的时候）如此。
在瞬时 PnL 保持平缓的区域里，我们并不怎么在意方向。我们对它的敞口实际上为 0。
如果股票涨到 $199 或 $201，对我们来说都无所谓。
但是，当股票从比如说 $200 涨到 $210 时，会发生什么？
现在我们在股票价格轴上更靠右了。突然之间你会看到，如果股票继续上涨，我们开始亏钱；而如果股票下跌，我们实际上会赚钱！
我们不再是毫无方向了。我们现在有了 Delta。
准确地说，我们现在处于空头 Delta。这意味着，如果股票下跌我们就赚钱，如果股票上涨我们就亏钱。
这对我们的交易意味着什么？
我们最初建仓这笔交易时，并没有方向观点。我们认为波动率太贵，所以构建了一笔交易来表达对波动率的看法，而不带方向。
但现在我们是空头 Delta，我们需要么把这份风险移除，要么把它纳入我们的论点（即我们认为股票会下跌）。
但很多时候，当我们建立这类交易结构（平值跨式组合，ATM Straddle）时，之所以这么做，正是因为我们没有方向观点。
这就导致我们需要把现在持有的空头 Delta 移除。
我们为什么要这样做？
因为我们仍然想要其他希腊字母的敞口！
即便在股票已经上涨之后，我们依然是 Theta 多头、Gamma 空头和 Vega 空头——这些才是我们真正想要的敞口。但我们不想要那份空头 Delta。
那我们如何移除空头 Delta？我们可以买入带有多头 Delta 的东西。
什么拥有多头 Delta？股票！
想想看。我们当前持有一个头寸：股票下跌时我们赚钱，股票上涨时我们亏钱。那么，我们可以交易哪种资产，使其在股票上涨时我们赚钱、股票下跌时我们亏钱？股票！
通过买入足以中和我们空头 Delta 数量的股票，我们就可以把这个风险从头寸中对冲掉，从而回到我们最初的敞口状态！
回到我们的例子……
假设股票涨到 $210 之后，我们的 Delta 现在是 -50。
也就是说，我们是 50 个 Delta 空头。做空 50 个 Delta，意味着股票上涨 1 美元，我们亏 50 美元；股票下跌 1 美元，我们赚 50 美元。
那我们如何把它中和？我们可以进入市场买入 50 股股票！
现在，当股票上涨 1 美元时，我们的跨式组合会亏 50 美元，但同时我们的 50 股股票会赚 50 美元。两者相抵，净收益为 0。
而当股票下跌 1 美元时，我们的跨式组合会赚 50 美元，但同时我们的 50 股股票会亏 50 美元，同样相抵，净收益为 0。
因此，我们可以说我们新的"总头寸"（跨式空头 + 50 股股票）拥有 Delta 中性的敞口。
上图中的橙色线，展示了我们新的瞬时 PnL 在 1）股票涨到 $210、以及 2）我们用股票对冲了 Delta 之后是什么样子。我们的瞬时 PnL 现在在当前价格附近是平的，也就是说，我们回到了 Delta 中性！
我们刚才讲的就是所谓的 Delta 对冲。
它让我们即使在头寸开始对我们不利时，也能继续持有。
回到我们的例子：
假设股票继续上行。它从 $210 涨到 $220。
此时，我们的跨式组合上有 150 个 Delta 空头。
这意味着我们需要再去买入 100 个 Delta。为什么？因为我们已经持有 50 股（多头 50 Delta）。所以再买入 100 股，我们就又回到了 Delta 中性。
注：取决于你的券商，它可能会把你的股票和跨式组合的 Delta 加总在一起，也可能分开计算。这是你需要根据自己的设置去确认的事情，但搞清楚如何计算你的 Delta 敞口很重要。
如果它是合并计算的，你的总 Delta 敞口就是它显示的数字。如果券商把股票和跨式的 Delta 分开计算，你就需要做一些加/减运算来算出总 Delta 敞口。
所以现在我们跨式组合上是 -150 Delta，股票上是 +150 Delta。
一个重要提醒：
我们不想在股票彻底脱离我们、一路狂奔时还不停地对冲。到了某个时点，我们必须承认自己错了。我们最初的论点是股票会停留在一个给定的区间内。所以，如果股票只是一路向下、向下……那我们就得承认自己错了，并承受这笔亏损。
我们不可能永远都对，但 Delta 对冲能让我们留在一个我们仍认为具备优势的头寸里。
但股票并不总是上涨……如果它跌回去呢？
如果股票跌回 $210 会发生什么？突然之间，我们的跨式组合会是 -50 Delta，而我们的股票是 +150 Delta。
我们想要把它平衡回来，所以此时只需卖出 100 股我们的股票，就能让跨式组合回到 -50 Delta、股票回到 +50 Delta（净 Delta 为 0）。
你应该多久对冲一次 Delta？
我相信你现在一定在想：我什么时候才该去对冲头寸？如果我的 Delta 从 0 变成 -1，我是不是要立刻去买一股？
这完全取决于你的风险承受能力。
想象一下，你在一个跨式空头头寸上有 -150 Delta。这意味着股票价格每变动 1 美元，你的 PnL 波动就是 $150。如果你的账户规模是 $5000，那这 150 个 Delta 就相当巨大，尤其是当你真正想交易的是波动率的时候。
但如果你的账户是 $100,000 呢？那这个数字突然就变得非常小了。所以，具体要在哪个 Delta 水平上对冲，由你自己决定。如果这点 Delta 无关紧要，你就没必要去对冲它。
我知道有些交易者会不同意我的看法，他们说"如果你不是完全 Delta 中性，你就不算真正在交易波动率"——从某种意义上看，他们是对的。
不过他们思考的角度和我不同，这也是我通常会这样回应的原因：
如果一点点 Delta 敞口成了我一笔交易赚钱还是亏钱的关键，那我应该去找一个更好、更大的优势。
对于我所做的交易而言，Delta 对冲本身并不是头寸。它让我能在标的价格出现一定波动时，仍然留在交易里——前提是我认为波动率的这块优势大到足以支撑这种摆动。
一个关于卖出看涨期权的有趣实验。
假设我们卖出了上面例子中那只股票的平值看涨期权。我们会持有一个看涨期权空头。我们的 Delta 敞口会是什么样？
从上图中你可以看到，如果我们做空 1 张看涨期权，我们大约会做空 50 个 Delta（有时是 0.5×100，因为 100 是一张期权所代表的股票数量）。我们也能看到我们的 Delta 在不同价格下是如何变化的。
假设我们立刻就决定去对冲 Delta，因为我们想卖出一张看涨期权并同时对冲掉 Delta。按照前面讲过的做法，我们会进入市场买入 50 股股票。现在请看下面这张图。
当我们买入 50 股股票来对冲 Delta 时，我们的看涨期权空头加上这 50 股股票，就等于一个跨式组合（看看收益图，它就是跨式组合！）。这是因为我们现在拥有了和跨式组合相同的风险敞口，关于这一点我们会在另一篇文章里深入讲解合成头寸（synthetics）。
结论
Delta 对冲很重要。在我的交易生涯中，它无数次成为我实现期望值（EV）的关键一环。随着时间推移，我减少了对冲 Delta 的频率，并开始接纳这个决定所带来的部分波动。我发现这对我更奏效，但这并不意味着没有其他可行的方式。
这仅仅是 Delta 对冲的入门，在后续的文章里，我们会更深入地探讨它的运作方式，以及在你的投资组合中实施它的不同策略。
想读我指南的其余部分？我做了一个 Notion 页面，里面有每篇 Reddit 帖子的链接。
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交易顺利，
~ A.G.